Bernstein 看記憶體三雄 EPS 走勢：HBM 漲價推動 2027 年見頂、2028 年反轉
研究機構伯恩斯坦（Bernstein）最新報告指出，受惠於 HBM（高頻寬記憶體）價格大幅上漲，三星電子、SK 海力士、美光三大記憶體廠的每股盈餘（EPS）預估將於 2027 年下半年同步衝上週期性高點，隨後在 2028 年隨著價格回歸常態而轉向下滑。伯恩斯坦預測，2027 年 HBM 平均銷售單價（ASP）將較去年同期上漲 2 至 2.5 倍，且這波漲價將涵蓋 HBM3、HBM3E、HBM4 等所有世代，成為帶動三大廠營收與毛利率同步走高的核心引擎。
HBM 漲價成獲利引擎，傳統 DRAM 與 HBM 毛利差距明年收斂
伯恩斯坦分析師預期，DRAM 產業價格將在 2026 年第二季後持續上漲，雖然季增率會逐漸趨緩，但仍將在 2027 年觸及本輪週期的高峰。報告特別指出，傳統 DRAM 目前每片晶圓產能所創造的營收仍明顯高於 HBM，但隨著明年 HBM 價格大漲，這項差距預估將顯著縮小。
同時，傳統 DRAM 與 HBM 之間的毛利率差距也將在 2027 年明顯收斂。傳統 DRAM 毛利率有望逼近 90% 中段，HBM 毛利率則同步攀升至近 90% 水準，雙方獲利能力差距創近年新低。
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（SK 海力士放緩 HBM4 擴產，轉攻一般型 DRAM 缺口鞏固利潤）
三星 HBM 市佔有望回升，三大廠營收結構同步轉向 HBM
在市佔率方面，伯恩斯坦看好三星在 HBM 領域（以位元出貨量計）的市佔率將從 2025 年的 28% 回升至 2027 年的 46%，主要受惠於新一代 HBM4 效能提升以及產能擴增；不過報告也提醒，三星仍有可能效仿 SK 海力士，將部分產能轉向毛利更佳的傳統 DRAM，為市佔率走勢增添不確定性。
整體而言，由於價格漲幅可觀，HBM 佔 DRAM 總營收的比重預估將從明年起出現急速 V 型反彈，整體產業佔比有望在 2027 年逼近 40%，2028 年更上看約 45%，這代表 HBM 將成為記憶體廠未來營收結構中愈來愈關鍵的成長動能。
三大廠 EPS 估 2027 下半年同步觸頂，美光成長曲線最陡
伯恩斯坦模型顯示，三星、SK 海力士、美光三家公司的獲利皆預估在 2027 年下半年達到高峰。三星 EPS 預估將略高於 2 萬韓元；SK 海力士 EPS 預估上看近 15 萬韓元；美光（Non-GAAP）單季 EPS 則估計上看 47 至 50 美元。
對應到營收與毛利率數據，SK 海力士 2027 年營收預估將衝上 582,611 億韓元（約 3,769 萬美元）的高峰，毛利率達 91.7%；三星 2027 年營收預估為 920,481 億韓元（約 5,953 萬美元），毛利率 88.6%；美光 2027 年營收預估約 2,538 億美元，毛利率 87.8%。 其中美光在 2026 至 2027 年間具有最陡峭的成長曲線，營收估計將從約 1,226 億美元翻倍成長。
2028 年迎反轉，價格正常化牽動營收與獲利雙降
然而，這波獲利高峰恐難以延續。伯恩斯坦預估，隨著 HBM 價格在 2027 年見頂後回歸常態，三大廠 2028 年的營收與毛利率將同步回落。SK 海力士 2028 年營收估計降至 319,374 億韓元（約 2,065 萬美元），毛利率回落至 81.2%；三星 2028 年營收估計降至 591,825 億韓元（約 3,827 萬美元），毛利率更大幅下滑至 66.9%；美光 2028 年營收估計降至 2,071 億美元，毛利率回落至 82.7%。
整體來看，伯恩斯坦這份報告凸顯出 HBM 漲價循環對記憶體產業獲利的巨大槓桿效應，2027 年將成為觀察三大廠營運表現的關鍵分水嶺。
風險提示
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