Anthorpic 單筆融資已超過整季傳統放貸規模！AI 泡沫會發生在私募市場嗎？
AI 基礎建設熱潮持續推升全球資本需求，但真正值得擔憂的泡沫，可能不在 AI 模型或科技股估值，而是背後提供資金的私人信貸市場（Private Credit）。知名創投 Social Capital 創辦人 Chamath Palihapitiya 近日發表研究〈Deep Dive: Is the AI Buildout Creating a Private Credit Bubble?〉，指出 AI 巨頭正以前所未見的規模透過非銀行金融機構舉債。
然而信貸市場給予 AI 企業的風險溢價，竟與一般企業幾乎沒有差異。
研究指出，2026 年第二季，由 Apollo 與 Blackstone 主導的 350 億美元融資案，用於購買晶片並出租給 Anthropic，規模不僅創下私人信貸交易紀錄，甚至超越同季美國私募股權支持企業約 230 億美元的直接放貸總額。
廣告 - 內文未完請往下捲動
Social Capital 認為，AI 投資正在改變私人信貸市場的融資結構，一旦 AI 投資回報不如預期，或既有軟體企業因 AI 衝擊而失去營收，私人信貸市場可能同時面臨兩個方向的違約壓力
AI 巨頭融資需求飆升，私人信貸成為新資金來源
隨著 AI 模型規模持續擴大，科技公司必須投入巨額資本建設資料中心、購買 GPU，並確保電力及網路基礎設施供應。這使 AI 產業逐漸從過去相對輕資產的軟體產業，轉型成高度依賴固定資產投資與外部融資的產業。
Social Capital 引述 S&P Global 預測，Alphabet、Amazon、Meta、Microsoft、Oracle 與 SpaceX（包含 xAI）等六大科技企業，2026 年資本支出合計約達 8,700 億美元，2027 年更可能突破 1.3 兆美元。
如此龐大的資金需求，已難以完全仰賴企業既有現金流支應，因此公司開始透過發行債券、設備租賃、股票融資及私人信貸等多種管道籌資。
所謂私人信貸，是指企業直接向非銀行金融機構借款，例如私人信貸基金、資產管理公司及其他專業放貸機構，而非透過傳統銀行聯貸或公開債券市場。這類貸款通常利率較高，但具備融資速度快、保密性高、合約條件可客製化等優勢，對需要快速取得大量運算設備的 AI 公司而言具有吸引力。
私人信貸原本就是金融危機後迅速成長的市場。Social Capital 統計，美國借款人的直接放貸餘額，從 2010 年的 960 億美元增加至 2025 年的 2.4 兆美元，成長約 25 倍；其中軟體與科技企業的借款規模，更從 220 億美元攀升至超過 1 兆美元，成長約 45 倍。
這也代表 AI 產業面臨的任何資金問題，可能不再只是科技創投或股票市場的問題，而會直接影響數兆美元規模的私人信貸市場。
AI 企業借款風險真的比較低？利差竟與一般企業幾乎相同
Social Capital 在研究中提出一個關鍵問題：當 AI 產業的商業模式、技術迭代速度及未來收益都充滿高度不確定性，私人信貸市場是否充分反映這些風險？
研究引述國際清算銀行（BIS）2026 年 1 月的分析指出，AI 相關企業私人貸款的平均信用利差為基準利率加上 6.2 個百分點，而其他私人信貸貸款的平均利差則為 6.1 個百分點。也就是說，儘管 AI 企業承擔高度不確定的技術與商業風險，放貸機構要求的額外信用風險補償，卻僅比一般企業高出 0.1 個百分點。
BIS 認為，這可能代表私人信貸投資人低估 AI 相關風險，也可能是股票市場高估了 AI 未來的獲利能力，或者兩種情況同時存在。
Social Capital 進一步指出，這種風險錯配可能發生在 AI 產業鏈的不同環節。大型科技公司具有穩定現金流，但部分新興 AI 基礎建設企業高度依賴未來客戶需求、長期算力合約及持續再融資，兩者的財務承受能力並不相同。
CoreWeave、Meta 融資出現期限錯配，AI 資料中心恐面臨再融資風險
除了信用風險定價，Social Capital 也特別關注 AI 基礎建設融資的期限錯配問題。例如，AI 雲端運算業者 CoreWeave 曾以平均約三年的客戶合約作為融資基礎，取得期限長達五年的貸款。這種結構意味著，當客戶合約到期時，公司可能仍有尚未償還的債務。如果客戶不續約、降低採購量，或新一代 GPU 讓既有設備價值快速下降，貸款的現金流保障就可能受到衝擊。
Meta 的 Hyperion AI 資料中心融資則呈現另一種期限錯配。根據研究，其相關債券到期時間延伸至 2049 年，但部分租賃合約每四年就需要續約。
換句話說，債權人持有的可能是數十年期資產，實際支撐還款的部分商業合約卻短得多。
Social Capital 同時比較兩筆 AI 基礎建設融資在次級市場上的表現：
- xAI 晶片租賃融資： Apollo 於 2025 年 12 月以面額的 99% 買入相關債務，隨著 SpaceX 收購 xAI，市場價格一度升至面額的 106%。
- Project Jupiter： 這筆規模達 180 億美元的 AI 資料中心融資，相關債務價格後來跌至面額的 89% 至 91%，反映投資人重新評估其信用風險。
兩者同樣屬於 AI 基礎建設融資，市場定價卻開始出現明顯分歧。Social Capital 認為，這凸顯私人信貸市場不能只以 AI 產業整體成長作為評價依據，而必須仔細檢視每筆貸款背後的客戶信用、抵押資產、租賃期限，以及實際產生現金流的能力。
AI 成功或失敗，都可能有人違約
Social Capital 提出一個值得注意的觀點：AI 的快速發展，可能同時威脅私人信貸市場的兩類借款人。第一類是正在大舉投資 AI 的企業。如果 AI 模型商業化進度不如預期，企業可能無法從算力、GPU 及資料中心投資中取得足夠收入，最終面臨債務到期時的現金流缺口。
第二類則是傳統軟體企業。私人信貸市場過去十多年來大量放貸給軟體公司，部分交易建立在訂閱收入穩定、客戶留存率高等假設之上。然而，隨著 AI Agent、自動化軟體與 AI 原生應用逐漸普及，既有軟體公司可能面臨客戶流失、定價能力下降及營收成長放緩的風險。
這形成一個矛盾：如果 AI 發展不如預期，投資 AI 基礎建設的借款人可能還不起錢；如果 AI 發展太快，原本向私人信貸市場借款的傳統軟體公司，也可能因商業模式遭到顛覆而違約。兩種情況並非互斥。AI 在某些領域加速商業化的同時，也可能在其他領域無法產生足夠投資報酬，使不同類型借款人同時承壓。
私人信貸基金開始出現資金流出，流動性風險浮現
除了借款人本身的信用風險，Social Capital 也將注意力放在私人信貸基金的資金流動。研究指出，2026 年初，部分大型私人信貸基金首次出現投資人贖回金額超過新增募集資金的情況。相較於公開上市債券，私人信貸資產通常缺乏活躍的次級市場，貸款條件也高度客製化，因此不容易在短時間內出售。
若基金持續面臨贖回壓力，管理人可能需要出售流動性較佳的資產、限制贖回，或以折價方式處分既有貸款。這將讓原本屬於個別企業的信用風險，進一步演變成基金流動性問題。
Social Capital 也在研究中引用摩根大通執行長 Jamie Dimon 於 2025 年 10 月的警告。他當時以蟑螂作為比喻，指出當市場發現一個信用問題時，背後往往可能還隱藏其他類似風險。不過，基金出現淨贖回不等同於整體私人信貸市場已經爆發危機。真正需要觀察的，是贖回壓力是否持續擴大，以及基金能否在不大幅折價出售資產的情況下滿足投資人需求。
AI 泡沫不一定先從股市破裂，私人信貸可能是下一個觀察指標
Social Capital 此次研究的核心，並不是斷言 AI 產業已經形成泡沫，而是將問題從科技股估值轉移到支撐 AI 基礎建設的融資結構。相較於股票市場，私人信貸市場的資訊揭露程度較低，貸款價格不一定每天隨市場調整，部分潛在問題也可能直到企業無法續約、再融資失敗或基金出現大規模贖回時才逐漸浮現。
這也使私人信貸成為觀察 AI 投資循環的重要指標。在 AI 資本支出持續擴張的背景下，投資人除了關注 Nvidia 的 GPU 銷售、OpenAI 與 Anthropic 的營收，以及大型雲端業者的資本支出，也可能需要更加重視貸款利差、債務到期結構及 AI 資料中心融資在次級市場的價格。
尤其當 AI 巨頭愈來愈仰賴借款支撐資本支出，融資成本將直接影響投資專案所需達成的報酬率。值得注意的是，橋水基金創辦人 Ray Dalio 近日同樣警告，AI 企業大舉發債與美國政府持續擴大的國債供給，正在爭奪有限的全球資本。當企業需要以更高利率融資，原本看似合理的 AI 投資專案，也可能因資金成本上升而失去經濟效益。
(橋水創辦人 Ray Dalio 警告美債熊市遠未結束！全球政府搶發債，買方意願卻放緩)
Dalio 關注的是整體金融市場的資本供需失衡。兩者雖然從不同角度切入，卻都指向同一個問題：當 AI 產業從技術競賽進入資本密集的基礎建設階段，市場可能不只需要證明 AI 能創造多少收入，更需要證明這些收入足以償還背後愈來愈龐大的債務。
風險提示
加密貨幣投資具有高度風險，其價格可能波動劇烈，您可能損失全部本金。請謹慎評估風險。
