Block.one支持的AMM交易所「Bullish」估值90億，SBF 實算後酸：真牛

交易所龍頭 Coinbase 今年四月正式在納斯達克掛牌上市，激勵許多交易所，現在包括 Kraken、Bakkt、eToro、Robinhood 都在摩拳擦掌要掛牌上市。現在，又一加密交易所 Bullish 要公開上市。

據公告，Bullish 交易所上週五（7/9）宣布將透過 SPAC 方式公開上市。Bullish 合併的公司為 Farley Acquisition Corp（NYSE：FPAC），該公司執行長是紐約證交所前主席 Tom Farley。

合併後，新的 Bullish 將會由 Tom Farley 擔任公司的執行長。公告指出，該公司的估值高達 90 億美元，目前以每股 10 美元的價格募得了 6 億美元的信託現金，以及 EFM 資產管理公司的私募投資 3 億美元。

值得一提的是，Bullish 並非老牌或是行之有年的交易所。事實上，在今年五月之前，幾乎沒人聽過 Bullish，但投資人對 Bullish 背後母公司應該不陌生，即 EOS 公鏈的開發公司 Block.one。

從官網看來，Bullish 是提供 AMM 的「加密交易所」，此外，Bullish 也會和 EOS 合作，將交易紀錄上鏈至 EOS，但千萬別誤會，Bullish 是實實在在的「中心化」交易所。Bullish 認為，合規性則可讓 AMM 接納更多來自於傳統投資人和機構投資人的資金，除了增加交易深度外，用戶也獲得部分手續費分潤。

值得一提的是，該公司之所以有 90 億的估值，除了 SPAC 股份募得的 9 億美元外，還有 Block.one 1 億美元的初始投資額，以及先後募得 16 萬 4 千枚比特幣和 2,000 萬枚 EOS，估值約 57 億美元。

AMM 交易所還是另一間 MicroStrategy？

從 Bullish 投資說明書看來，該交易所是：1) 中心化交易所，2) 需要 KYC，3) 會合 EOS 合作，4) 採 AMM 機制，初始流動性可能用該交易所的儲備加密貨幣，5) 允許用戶提供流動性；

不過 Bullish 交易所並未上線，而是正在測試，雖然技術看起來「創新」，但對投資人來說，這樣的公司很難正確估值。

FTX 創辦人 Sam Bankman-Fried 認為，該交易所資產估值約為 60 億美元（59 億美元加密貨幣 + SPAC 募得約 9 億 ），以上市估值 90 億看來，這就代表交易所本身的估值約為 30 億美元。

SBF 寫道：

「Bullish 值 30 億估值嗎？投資人可以自行評判。」

SBF 比較了 AMM 機制能提供的流動性。目前 Bullish 約有 50 億美元的 BTC 和 10 億美元的現金，如果用 AMM 傳統公式「x*y=k」計算，那麼一筆 500 萬美元的交易單大約會讓價格移動 1%。

同樣的交易對，FTX 的 BTC-PERP 大約是 900 枚比特幣的下單量（約 3,000 萬美元）才會讓價格移動 1%。

8) What about that liquidity providing?

Well let's dive into an example.

They have ~$5B of BTC on hand, and ~$1B of cash.

Let's say they raise more and end up putting $1B each of USD and BTC in a BTC/USD pool, using x*y=k.

Then, the pool has ~$5m offered within 1%.

— SBF (@SBF_FTX) July 10, 2021

不只如此，這還並會算上「暫時性損失」（Impermanent Loss，IL）所造成的損失。

假設比特幣今年上漲 75%（不算誇張的比例），若在單純持有10 億美元/10 億美元等值的 BTC 的狀況下，會有 10 億美元 + 17.5 億美元的 BTC ; 但若投入流動性池，因為 IL 的關係，資金會變成 13.2 億美金 + 13.2 億美元的 BTC。

兩者相減約等於 1 億（實際為 9,000 多萬）。

這樣算下來，Bullish 每年要花近 1 億美元才能提供 FTX BTC-PERP 交易對的 20% 深度，換言之，如果要達到 FTX 的交易深度，Bullish 每年要花將近 5 億美元。

「如果所有交易對都要達成這樣的深度，Bullish 每年可能要花 10 億美元。這實在是很大一筆錢⋯⋯」

有趣的是，Bullish 的損益表估算中，並沒有將 IL 損失計入，且他們假設每天會有 10 億美元的交易量。

與此同時，SBF 認為還有另一種可能，Bullish 也許是要變成類似 MicroStrategy 的公司。但如果是這樣，那麼 90 億估值裡面只有 60 億美元左右的加密貨幣，相當於投資人要用 50% 的溢價購買 Bullish 的加密貨幣。

16) Create a company, put $6B of crypto in it, SPAC it at $9B, and now people have a way to buy crypto with their brokerage accounts at a 50% premium.

Maybe they will!

— SBF (@SBF_FTX) July 10, 2021

「創建一間公司，持有 60 億美元的加密貨幣，用 90 億美元的價格作為 SPAC 上市的估值，所以現在投資人可以透過帳戶溢價 50% 購買加密貨幣，也許投資人真的會這樣做！」

「我想 Bullish 會讓大家看到我們有多 Bullish（看漲）！」

純屬 SBF 個人觀點

不過，此論點為 SBF 個人觀點，僅供參考。實際上如果更多外部機構為 AMM 提供流動性，分攤 IL，再加上作為流動性提供者的手續費收入，不見得是個賠錢的生意。畢竟，知名矽谷投資人 Peter Thiel 的兩個風投基金、Galaxy Digital 與國際投資銀行野村等都加入了投資行列。