【鏈聞精選】共生或寄生?理解指數增長的 DeFi 借貸與交易所協議關係

共生型 DeFi 協議正在以強大激勵來鼓勵逐利者將其資產觸達儘可能多的協議,未來幾年 Balancer 更容易變成 Compound?還是 Compound 更容易變成 Balancer?

原文標題:《養耕共生的收益培育》(Aquaponic Yield Farming)
撰文:Dan Elitzer, IDEO CoLab 投資人、MIT 比特幣俱樂部創始人
編譯:詹涓

該文首發在聚焦於開放金融的英文電子雜誌「Bankless」。Bankless 與鏈聞聯合發佈該文章的中文版本。Bankless 訂閱地址爲:bankless.substack.com

一年多以前,在《開放金融中的超級流動性抵押》一文中,我闡述了一些想法:DeFi 放貸協議所要求的超額抵押會造成資本效率低下的問題,或許可以通過允許資產同時用於多種用途來解決。這篇文章的標題裏寫的是 「開放金融」而非「DeFi」,這一事實可以說明該生態系統在這段時間內取得了多大的進步。下面的兩張圖可以體現這一顯著變化:

《超級流動性抵押》一文中提出的許多具體概念後來都實現了,包括 Compound cToken 的創建,在 Uniswap 池中 cToken 的使用,以及把 Uniswap 池的份額作爲抵押物用於貸款。

即便如此,我仍然相信,我們纔剛剛開始觸及 DeFi 資產的超級流動性的表層。幸運的是,加密領域正在形成一個最熱門的趨勢——以難以置信的強大激勵來鼓勵逐利者將其資產觸達儘可能多的協議。

瞭解 SAFG / 流動性挖礦 / 收益培育

5 月 27 日,當紅的 Compound 放貸協議的最初設計者 Compound Labs 宣佈,他們打算在未來四年內將 42% 的 COMP 治理代幣分發給該協議的用戶,從而向他們將該協議完全去中心化的願景邁出重要一步。

我的同事 Gavin McDermott 是第一個促使公衆關注這一設計模式的人,他將其稱爲「面向未來治理的簡單協定」(SAFG),而之前流行的是 SAFE (simple agreement for future equity) 和臭名昭著的 SAFT (Simple Agreement for Future Tokens)框架。SAFG 這個概念的核心是,基於協議用戶提供或使用的流動性數量向他們分配治理代幣,期望這樣既能鼓勵協議的使用,又能將所有權分配給活躍的利益相關者。

這是一個簡單、合理、意願良好的概念。然而,事情在理論上和在實踐中的運作似乎很少能完美地一致。在我們迄今爲止看到的案例中,分配出去的治理代幣,其價值已遠遠超過各種形式行爲的現有市場價格,數億美元的資本涌入這些協議以圖發掘機會。

這一現象被人們稱爲「流動性挖礦」,或者「收益培育」(yield farming),後一種說法越來越流行。

在 COMP 開始分發以前,Henry He 就預測到這一行爲。他指出,Compound 最後一輪私募所披露的估值,表明其初始分發的補貼已達每日 4.3 萬美元,這一數字是之前所有市場上支付的每日利息的 25 倍以上。正如 Henry 所預料的,激勵很快失控,收益培育者(yield farmer)從借入資產獲得的回報要高於放貸資產,在接下來的一週,這個問題變得更加嚴重,因爲 COMP 的交易價格上漲超過 1,000%。

雖然代幣持有者和治理代表們現在正努力解決 Compound 放貸市場的一些極端扭曲,但不可否認的是,這對 Compound 協議的成長帶來了巨大影響,鎖定在該協議中的資產價值在第一週就增長了 6 倍,達到 6 億多美元。

Compound 並非唯一案例,我們還能列舉其他的收益培育推動協議成長的例證:

  • 4 月,Futureswap ,一個提供高達 20 倍槓桿的去中心化期貨交易所協議,做了一次 alpha 啓動,其中包括向該協議的用戶分發其治理代幣 FST。他們在三天內吸引了超過 1,700 萬美元的交易額,然後提前結束了 alpha,以確保用戶資金的安全,同時他們完成了一輪額外的審計。
  • Balancer ,一個類似 Uniswap 的交易所協議,支持包含多達 8 種資產的任意分配份額的流動性池,在 3 月 31 日啓動後不久宣佈,未來將基於向他們的池提供的流動性數目來分發其治理代幣 BAL。在不到三個月的時間裏,他們的流動性從零漲到超過 5,500 萬美元。

顯然,我們正在進入一個階段——將出現一場全面的流動性爭奪戰,其基礎是以治理代幣的形式提供極其巨大的補貼,而這些代幣的持有者有朝一日可能會,也可能不會決定使用這些治理權,以使自己能夠捕獲流經各個協議的一些價值。

這是一場零和遊戲嗎?流動性提供者需要選擇他們的資產停泊在何方,他們將基於哪裏捕獲的補貼收益最高,而在不同的協議之間自由騰挪嗎?當補貼減少到在某種程度上可持續的狀態時,精明的供應方會不會溜走,留下一堆慘淡的收益?

這種現象是否存在更多的短期演變,比如創造出足夠的非補貼的資本效率,讓資產能夠長期留在這些協議中?我認爲,某種類型的現代培育者可能特別適合回答這個問題。

養耕共生與共生關係

20 多歲的時候,我曾短暫地迷戀過都市農業的想法。起初是像布魯克林 Red Hook 農場這樣的社區花園,然後發展到垂直農業,在密集的都市地區有效的利用空間,提供健康的本地生長的食物。

養耕共生的概念尤其吸引了我的注意。這套系統將水產養殖(飼養魚類或小龍蝦等水生動物)與水培(在水中而非土壤中種植番茄或生菜等植物)結合起來。這兩種活動是共生的,來自水產培育系統的廢物分解後,爲水培系統提供養分,淨化後的水再循環到水產培育系統中。將這個過程結合在一起,能爲兩者都帶來收益。此外,水培系統爲農民提供了兩個收入來源,既增加了潛在收入,又能讓收入多樣化。

我想,你能明白我爲什麼提到這個……

放貸協議和交易所協議,特別是利用了池聚流動性和自動做市商的那些協議,本就是共生性的。像 Compound 和 Aave 這樣的放貸協議希望有大量的資產存入其流動性池,以最大化貸款的可獲得性,同時最小化借入成本。Uniswap 和 Balancer 這樣的交易所協議,則希望有大量資產存入其流動性池,以使潛在的交易規模和交易額最大化,同時讓滑點最小化——他們並不關心其資金池中的資產是不是貸款抵押品的收據,只要放款池中有足夠的未使用的流動性,可以按需取款。

在正常情況下,在放貸協議中,流動性提供者基於資產借貸時間的長短賺取費用;在交易所協議中,流動性提供者基於資產交易額賺取費用。在其他條件相同的情況下,一個流動性池中的兩種或多種資產在可用於放貸時,不太可能獲得一樣的利率,因此,它們在池中的比例自然會偏離其目標。這就爲套利者創造了機會,他們可以進入池內交易以讓池子回覆平衡,這反過來產生了交易費。於是,在正常情況下,來自放貸的收益會鼓勵來自交易的收益,這又會用於放貸 …… 這是一種美妙、合理、自然的共生關係。

但現在不是美妙、合理、自然的時代,而是超級工業、轉基因生物燃料、直升機補貼的瘋狂時代的開端。

當這個新的加密農業時代剛剛過去一週,收益培育者就已經如魚得水了。看看下圖,一個流動性最強的 Balancer 池。

是的,那是 cDAI 和 cUSDT,代表 Compound 中的 DAI 和 USDT 存款。幹得好!

養耕共生不容易

需要注意的是,放貸和交易所協議有時是以不利於養耕共生收益培育的方式架構的。例如,機敏的讀者可能已經注意到,上圖的池裏含有 2% 的 COMP。爲什麼呢?Balancer 上的標準公共池,在啓動時其資產分配是固定的,沒有管理型控制器。如果某池子不包含 COMP 作爲其組成部分之一,任何累積的 COMP 將被不可挽回地鎖定在該協議中。這可以在 Balancer 上通過使用智能池(Smart Pool)來解決,但這可能會引入額外的攻擊面,目前也無法通過 Balancer 接口進行管理。

Curve 一直是從 COMP 幣分發的外部性中獲益最多的協議(收益培育者正在做大量的 USDT 和其他穩定幣的交易,以撬動籌碼,他們經常使用 InstaDApp 的 COMP 最大化工具)。在 Curve 上,所有累積到現有池中的 COMP 將永遠卡在那裏,LP (流動性提供者)或 Curve 的創建者 / 管理員也沒辦法提取。雖然我聽說他們正在研究如何在未來的升級中解決這個問題,但這也說明,在各協議的交叉點上可能會出現意想不到的挑戰。

如果您想了解這些跨協議的收益培育機會有多瘋狂,可以看看這個由 OG 流動性補貼機構 Synthetix 策劃的混搭:BTC 收益培育池。它以以太坊上的三種不同風味的比特幣(wBTC、renBTC 和 sBTC)爲特色,並在 SNX、REN、CRV 和 BAL 這四種作物上提供收益培育機會。簡直令孟山都望塵莫及。

接下來會發生什麼?

記住,共生關係可以採取多種形式。在短期內,收益培育確保放貸和交易所協議之間的兼容性是互惠互利的,由於超額累積的收益,兩個協議都能受益。可是一旦收益培育的補貼下降到更加可持續的水平,我們不知道這種聯繫將是共生(commensalistic)還是寄生關係,一個協議的受益會不會以另一個協議爲代價。

從長遠來看,我猜測有能力做到這一點的協議可能會演化爲既有放貸又有交易,以創建一種 DeFi 機構經紀(prime brokerage)協議,即通過讓資產可同時獲得各種各樣的機會,在給定的風險配置中產生最大可能的收益。如果我能很舒服地在自己的錢包裏持有固定比例的各種資產,並希望它們被動地產生最高的收益,我爲什麼不把它們全部放進一個私人的 Balancer 池裏去賺取交易費呢?而如果這個池裏包含了比如說 ETH、DAI、REP 和 ZRX,我怎麼會不願意把我的這些資產全都借出去呢,只要貸款獲得了包含我的資產種類的其他資產的超額抵押?當然,在收取少量費用的前提下,池裏的資產是不是也應該可以用來做閃貸?也許我願意承受更多的風險,將它們提供給想要做 20 倍槓桿的永續合約的交易者,就像 Futureswap 一樣?總之,可以把它看作被動投資和個性化投資的最終進化物。

如果這種類型的機構經紀協議方法確實變成了一種可行的主導策略未來幾年最值得關注的一個主題,將是:是 Balancer 更容易變成 Compound,還是 Compound 更容易變成 Balancer。

膽小的人不適合收益培育

讓我明確一點:我認爲我們幾乎肯定會進入一個投機狂熱的時期。我們將看到,基於代幣估值的資本培育收益達到數十億美元,一個不可持續的水平,而共生收益培育將把情況推向更高的水平。

很可能會出現黑客、退市騙局、短期資產價格操縱導致清算連鎖反應,以及其他一系列導致人們(很可能還包括一些專業基金)損失慘重的情況。由於許多這類協議具有天然的相互關聯性,再加上流動性挖礦的巨大財務激勵,會促使其儘可能地深度疊加,整個體系有可能遭遇崩潰。

即使發生了崩潰,它也會被重建。真正開放的、免許可的金融服務的承諾太偉大了,它不會死。

目前,收益培育者可能做點什麼呢?不如趁着陽光正好,儲備些乾草——或者,如果你真的很有野心,就跳過乾草,用你的流動資金去參與那個養耕共生的收益培育吧。

建設者:爲競爭和生存做必要的事情,但不要忽視你的長期願景。建設新的金融基礎設施是一場數十年的馬拉松,不要在我們還沒有越過起跑線之前就服用過量的類固醇。

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