比特幣現貨ETF和期貨ETF有什麼不同？貝萊德的監督共享協議有機會拔得現貨ETF頭籌嗎？

2023/6/24

近期資產巨頭貝萊德 (BlackRock) 申請比特幣現貨 ETF 引發加密社群熱議，近年來多家基金公司申請現貨 ETF 都遭拒，但倒是有多檔比特幣期貨 ETF 已批准上市，現貨和期貨 ETF 的運作方式有什麼差別？為何多數基金公司仍執意申請現貨 ETF 呢？

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現貨 ETF v.s. 期貨 ETF

以同樣是追蹤比特幣價格的 ETF，可分為投資於比特幣現貨和投資於比特幣期貨的兩種類型。

比特幣現貨十分直覺，就是用信託的方式，藉由買賣比特幣，讓投資人享受到比特幣價格的增值；而期貨則是透過交易所的比特幣期貨去追蹤其走勢，換句話說，期貨 ETF 是買賣以現金結算的期貨合約。因此，兩者在回報上或有一定差異。

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交易代碼為 BITO 的 Bitcoin Strategy ETF，是美國市場上首支比特幣期貨 ETF，於 2021 年 10 月在紐約證券交易所開始掛牌，由基金管理公司 ProShares 發行，管理費為 0.95%。BITO 目前管理的資產規模約為 9.13億美元。由其網站資料可以看出，它是透過投資芝加哥商品交易所 (CME) 的比特幣期貨來追蹤比特幣的價值。我們可以看到，BITO 有約三分之一的資產曝險在七月到期的期貨合約，而三分之二放在六月到期的期貨合約，這也意味著，BITO 必需不停地透過轉倉 (也就是在六月到期前先將原有的期貨平倉，再買進八月的新期貨) 來繼續持有比特幣期貨，而轉倉需要交易成本，不同天期的期貨也會有價格上的差異。故通常利用期貨追蹤的 ETF 成本會比直接買進現貨不動的成本來的高。

但期貨 ETF 也有另一個好處，因為期貨是採保證金交易，也就是說可以用槓桿的方式持有比特幣，這也是為何我們在下圖看到 BITO 持有大量的美國國庫券 (Treasury Bill) 的原因，以目前美國國庫券高於 4% 的殖利率來看，也是一種不錯的收益來源。

我們簡單比較一下 BITO 的績效與比特幣今年以來的表現，比特幣今年初到五月底漲幅為 64%，而 BITO 的漲幅為 59.58%。

借鏡黃金 ETF 看比特幣 ETF

風投合夥人 Adam Cochran 在其推文中分析，為何貝萊德的進場對市場那麼重要！他提及了黃金 ETF 的發展，在貝萊德進場前市場僅 1 兆美元，但他進場後成長到 13 兆美元。

道富銀行於 2004 年推出了 SPDR 黃金 ETF (代碼為 GLD)，這是所有黃金 ETF 中規模最大的，市值約 584 億美元。而貝萊德也在 2005 年推出的了 IAU。 Adam Cochran 認為，貝萊德透過其顧問團隊推動了賦予黃金在投資組合中更廣泛合法性的敘述，在經過了近二十年的努力，那些已經在央行和主權財富基金中佔據一席之地的年輕財富經理和經濟學家已經將「黃金作為投資組合安全」的說法視為理所當然的事情。

9/12

But BlackRock through its army of advisors pushed the narrative that gave gold broader legitimacy in a portfolio.

It's network told millions of users that you *needed* gold to have a well balanced financial safety net.

— Adam Cochran (adamscochran.eth) (@adamscochran) June 17, 2023

根據 MoneyDJ 的統計資料，規模超過十億美元的黃金相關 ETF，除了 GDX 和 GDXJ 為黃金礦業，專門投資開採黃金的採礦業公司，其餘的都是以追縱蹤黃金價格的現貨 ETF。

我們以貝萊德的 IAU 為例子，IAU 於 2005 年在 NYSE Arca 上市，管理費為 0.25%，資產規模高達 279 億美元，擁有 1449 萬盎司的黃金，由紐約梅隆銀行擔任保管行，JPMorgan 的倫敦分行擔任託管行，以追蹤倫敦金銀市場協會 LBMA 黃金價格為目標。

觀察其追蹤績效，其市價與資產淨值 (NAV) 的差異性大多落在正負 1% 以內，6 月 22 日的最新數字為 -0.34% 。可見以現貨追蹤的 ETF 績效十分接近現貨市場，畢竟基金仍有管理行銷等各項費用需要扣除，而其管理費 0.25% 也相較低廉。前段介紹的比特幣期貨 ETF BITO 管理費為 0.95%，而灰度的GBTC 則高達 2%。

監督共享協議有機會幫助現貨 ETF 的批准嗎？

由黃金市場的分析，我們不難想像，為何大多資產管理公司希望申請比特幣現貨 ETF，而非比特幣期貨 ETF，畢竟期貨轉倉等成本都需納入基金的績效，對於想長期持有的投資人，如果有選擇的機會，當然也會想要持有績效較好的現貨基金吧！

迄今為止，只有少數比特幣期貨 ETF 獲准交易。雖然追根究底，期貨市場仍是以比特幣現貨價格為基礎的。但就之前美國證券交易委員會 (SEC) 拒絕比特幣現貨 ETF 的理由，不外乎是強調比特幣價格相關的市場操縱行為，因為 Coinbase 和其他公司並未作為交易所受到監管，因此不能信任其防止詐欺和操縱行為和做法。

而此次 ETF 市場中的大哥貝萊德出手申請比特幣現貨 ETF ，引起市場高度關注，連帶著 WisdomTree 、景順 (Invesco) 和 Valkyrie 也再度提交申請。這次貝萊德打算在納斯達克上市，納斯達克將與現貨交易平台營運商簽訂比特幣監督共享協議 (surveillance-sharing agreement)。監控共享協議允許合作者共享有關市場交易活動、清算活動和客戶身份的信息，從而減低市場操縱的可能性。這種協議可以幫助交易所發現和防止潛在的詐欺和操縱行為，並提高市場的透明度和效率。

而這個監督共享協議是否有機會說服 SEC，讓主管機關相信比特幣現貨市場是透明且難以操縱的，進而批准比特幣現貨 ETF，也許在八月初就能見分曉了！