代幣化股票九成託管在券商 Alpaca，幣安、Ondo 都靠它
代幣化股票標榜把美股搬上區塊鏈、全天候交易，但背後的真股票大多放在同一個地方。獨立研究者 stein（@steinRWA）11 月 7 日在 X 上整理，全球代幣化股票總市值約 46 億美元，其中約 41.7 億美元、也就是 91%，對應的真股票都託管在美國券商 Alpaca Securities。
他列出的 7 家發行商包括幣安的 bStocks、Ondo、xStocks、Robinhood、Bitget 旗下的 Reality、Coinbase 與 Dinari，合計約 470 萬個持有地址。這些數字是他用 Token Terminal 的市值與 Blockworks 的持有人資料（11 月 5 日）自行加總。
前三大發行商占八成，幣安 bStocks 居首
依 Token Terminal 11 月 8 日的資料，代幣化股票總市值約 46 億美元，共 23 家發行商。幣安 bStocks 約 14 億美元、占 30.7%；Ondo 約 13 億美元、占 28.4%；xStocks 約 11 億美元、占 23.0%，前三家合計超過八成。
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| 發行商 | 代幣市值（美元） | 市占 | 真股票託管 |
|---|---|---|---|
| 幣安 bStocks | 約 14 億 | 30.7% | Alpaca（幣安招股書） |
| Ondo | 約 13 億 | 28.4% | Alpaca（Alpaca 官方） |
| xStocks | 約 11 億 | 23.0% | Alpaca 為主 |
| Robinhood | 約 1.76 億 | 3.8% | Alpaca（Robinhood 官方） |
| Reality（Bitget） | 約 1.66 億 | 3.6% | Alpaca（stein 整理） |
| Coinbase | 約 4,350 萬 | 0.9% | Alpaca（Coinbase 招股書） |
市值與市占為 Token Terminal 11 月 8 日資料；託管欄依各家文件與報導整理，詳見下文。Dinari 規模較小，Token Terminal 列在「其他」。
幣安、Robinhood、Coinbase 文件都寫明 Alpaca
前幾大發行商多半在官方文件裡寫明了託管機構。幣安 bStocks 由幣安旗下的阿布達比特殊目的公司 BTech Holdings 發行，以 9 月經阿布達比金融監理機關 FSRA 核准的 Salesforce bStocks 招股書為例，Alpaca Securities 同時擔任發行商的「託管機構與券商」，每一單位憑證對應託管在 Alpaca 隔離帳戶中的一股股票。鏈新聞 6 月報導幣安上線美股交易時，也提過 Alpaca 負責託管。
同一份招股書也揭露，幣安控股（Binance Holdings）持有 Alpaca 少數、不具控制權的股權。招股書說這筆投資屬於被動投資，不讓幣安對 Alpaca 的管理與營運有控制或影響力，發行商不認為構成實際利益衝突，但部分投資人可能認為存在潛在衝突。
Robinhood 的代幣化股票由澤西島子公司 Robinhood Assets (Jersey) 發行，其服務供應商頁面列出「券商與託管機構：Alpaca Securities LLC」，授權參與者則是 Bitstamp。
Ondo 2025 年 9 月宣布與 Alpaca 合作推出代幣化股票平台 Ondo Global Markets，Alpaca 在官方部落格的揭露寫明，代幣化資產背後的證券由 Alpaca Securities 持有。Alpaca 去年 12 月也在另一篇公告點名，合作對象包括 Ondo、xStocks 的發行商 Backed Finance 與 Dinari。stein 也註明，Alpaca 是 xStocks 的主要託管機構，另有部分股票放在瑞士的 InCore Bank 與 Maerki Baumann。
Coinbase 走的路線和幣安類似，由在阿布達比設立的 Coinbase Onchain SPV 發行憑證。以 11 月 6 日經 FSRA 核准的 波音（Boeing）憑證招股書為例，Alpaca Securities 同樣擔任「託管機構與券商」，負責依發行商指示買賣股票、提供託管帳戶並處理公司行動。招股書也直接寫明，發行商在這些業務上「高度依賴 Alpaca」。
代幣持有人不在股東名冊上
stein 也點出這些股票的持有結構。Alpaca 是自行結算的券商，也是美國中央集保機構 DTC 的參加人，客戶的股票存放在 DTC；在上市公司的股東名冊上，登記的持有人是 DTC 的代名人 Cede & Co.，不是代幣持有人。
Alpaca 自己的揭露也寫明，代幣化資產「不代表對標的公司的直接股權」，而是提供標的股票的經濟曝險。鏈新聞先前報導過美股結算中樞 DTCC 自己的代幣化服務上線，走的是同一套集保體系。
依 stein 的整理，只有少數產品走不同路線：Securitize 的股票代幣與交易所 Backpack 透過另一家券商 RQD Clearing，最後同樣進到 DTC；Securitize 自家股票 SECZ 與 Superstate 的產品則由發行公司直接在股東名冊上登記，不經券商、也不經 DTC，合計約 2.5 億美元。
Alpaca 一年前自稱託管 4.8 億美元
Alpaca 的占比各方算法不一。Alpaca 去年 12 月自稱在代幣化美股與 ETF 市場占 94% 以上，當時託管的代幣化資產約 4.8 億美元。Crypto Briefing 10 月 29 日引述 Token Terminal 資料，算出 Alpaca 在 10 月的占比約 83.5%。
Crypto Briefing 認為，這既是保障也是風險：多家平台的代幣都能追溯到受監管券商持有的真股票，但只要這家券商出現營運問題、合規問題或系統中斷，就可能同時波及多個平台。用戶以為在幣安、Robinhood、Coinbase 分散持有，底層很可能是同一家託管機構。
stein 這次用 11 月 5 日的數據算出 91%。如果照他的加總，Alpaca 背後的代幣化股票規模，已是它一年前自報數字的 8 倍多。
風險提示
加密貨幣投資具有高度風險，其價格可能波動劇烈，您可能損失全部本金。請謹慎評估風險。
