從 MicroStrategy 到 Metaplanet：比特幣金庫型企業溢價迷思，正在走向高風險的槓桿循環？
(本文基於 Galaxy Insights 研究分析師 Will Owens 於 2025 年 7 月 1 日發表之研究報告《Why Are Bitcoin Treasury Companies Trading at Such High Premiums to NAV?》整理撰寫，並加入市場觀察者 Ethan Yang 對未來風險的評論分析)
比特幣金庫股的溢價邏輯：不只是 BTC，還有資本槓桿
Galaxy Insights 研究員 Will Owens 指出，以 Strategy（MicroStrategy）為例，其透過可轉換債與 ATM 增資，將股價溢價轉化為購幣資金來源。當股價高於每股 BTC NAV 時，該公司能「增益發行」而非稀釋股東。
此模式形成一個正向循環：
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高股價 → 融資 → 購幣 → 強化敘事 → 支撐高股價
但它也構成一個潛在風險：一旦溢價消失，整個槓桿結構可能迅速崩塌。
(比特幣估值新制奏效，Strategy單季利潤衝破百億鎂，券商喊目標價590美元)
Metaplanet：透明度最高的高風險實驗？
Owens 報告強調，Metaplanet 以「鏈上儲備證明」、「實時 BTC Dashboard」和「BTC yield」等機制，提供高透明度，提高投資人信任。
儘管資訊公開，但本質風險仍在：投資者購買的其實是一台「不斷發債和增資的槓桿引擎」。
(Metaplanet 再加碼！日企瘋買比特幣、提出專屬指標 BTC Yield、BTC Gain、BTC ¥ Gain)
評論觀點：Ethan Yang 對系統性風險的警告
Ethan Yang 指出：
「這些公司並非長期價值型投資者，而是透過董事會控制和傳統融資手法，打造高倍本益比與退出機會的金融結構。下一次流動性危機可能會從這些公司引爆。」
他特別強調以下風險：
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比特幣價格大跌時：企業淨值將迅速下滑，而原始股東無意增資，因為成本不低，抗跌能力有限。
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比特幣長期盤整時：溢價回歸正常，ATM 融資將不再增益，甚至導致稀釋，形成惡性循環。
「下一次幣市『死亡螺旋』可能不會從 DeFi 或交易所開始，而是從這些帶槓桿的金庫企業起跳。」
情緒重演，風險亦步亦趨
高溢價映射的是一種集體情緒：我們不只是買 BTC，我們在買「有力量不斷加碼 BTC 的公司」。但這條路，可能通往兩種結局：
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長期牛市：這些公司可能化身下一代巨頭。
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盤整或熊市：它們可能成為下一個 LUNA/FTX 的系統性風險引爆點。
如 VanEck 的 Matthew Sigel 所言：「溢價一旦消失，增資就從戰略性轉為掠奪性。」這句話值得每位追高這類股票的投資人謹記。
風險提示
加密貨幣投資具有高度風險，其價格可能波動劇烈，您可能損失全部本金。請謹慎評估風險。
